SPL Temel Finans Matematiği ve Değerleme Yöntemleri Finansal Varlıkları Fiyatlama Modeli Konu Anlatımı

Finansal Varlıkları Fiyatlama Modeli, riskli varlıkların dengede hangi beklenen getiriyi sağlaması gerektiğini açıklayan temel varlık fiyatlama modelidir.

Modern portföy teorisinin risk ve getiri ilişkisini sistematik hale getirmesinden sonra geliştirilen bu model, yatırımcıların alternatif varlıkları karşılaştırırken kullanabileceği bir denge getirisi sunar.

Modelin önemi, yalnız bir hisse senedinin ucuz veya pahalı olup olmadığını tartışmakla sınırlı değildir.

Piyasada işlem görmeyen bir yatırım projesi, halka arz edilecek bir hisse veya özsermaye maliyeti tahmini gibi alanlarda da risk karşılığı talep edilmesi gereken getiriyi belirlemeye yardımcı olur.

Sermaye pazarı teorisi, iyi çeşitlendirilmiş etkin bir portföyden beklenen getirinin risksiz faiz oranı ile üstlenilen risk karşılığında talep edilen risk priminden oluştuğunu söyler.

Sermaye Pazarı Doğrusu bu ilişkiyi portföy standart sapması üzerinden gösterir.

Ancak bu doğru yalnız iyi çeşitlendirilmiş portföyler için tam anlamlıdır.

Çünkü standart sapma toplam riski ölçer ve toplam riskin içinde çeşitlendirme ile ortadan kaldırılabilecek sistematik olmayan risk de vardır.

Yatırımcılar çeşitlendirmeyle yok edilebilen risk için ek getiri talep edemez; bu nedenle tekil varlıkların fiyatlanmasında toplam risk yeterli ölçü değildir.

Finansal Varlıkları Fiyatlama Modeli bu sorunu, risk kavramını toplam riskten sistematik riske kaydırarak çözer.

Sistematik risk, piyasanın genel hareketleriyle bağlantılı olan ve çeşitlendirmeyle ortadan kaldırılamayan risk bileşenidir.

Modelde bu risk beta katsayısı ile ölçülür.

Beta, bir varlığın getirisinin pazar portföyünün getirisine ne kadar duyarlı olduğunu gösterir.

Başka bir ifadeyle beta, tekil varlığın iyi çeşitlendirilmiş bir portföyün riskine ne kadar katkı yaptığını ölçer.

Bu nedenle FVFM’de beklenen risk primi standart sapma ile değil, beta ile ilişkilendirilir.

Modelin temel eşitliğinde bir varlığın beklenen getirisi, risksiz faiz oranı ile varlığın betasının pazar risk primiyle çarpımının toplamıdır.

Risksiz faiz oranı, zaman değeri ve risksiz getiri bileşenini temsil eder.

Pazar risk primi, pazar portföyünün beklenen getirisinin risksiz faiz oranını aşan kısmıdır.

Beta ise ilgili varlığın bu pazar risk primine ne ölçüde maruz kaldığını gösterir.

Betası bir olan bir varlığın sistematik riski pazarla aynı düzeydedir.

Betası birden yüksek olan varlık pazar hareketlerine daha duyarlı, betası birden düşük olan varlık daha savunmacı kabul edilir.

Menkul Kıymet Pazarı Doğrusu, FVFM’nin grafiksel ifadesidir.

Dikey eksende beklenen getiri, yatay eksende beta bulunur.

Doğru risksiz faiz oranından başlar ve pazar portföyünün betası bir olduğu için pazar portföyünün beklenen getirisi noktasından geçer.

Bu doğrunun eğimi pazar risk primidir.

Modelin ana mesajı, beta yükseldikçe varlığın sağlaması gereken beklenen getirinin doğrusal olarak artmasıdır.

Buna karşılık sistematik olmayan risk, çeşitlendirmeyle ortadan kaldırılabildiği için bu doğru üzerinde fiyatlanmaz.

Bir varlığın Menkul Kıymet Pazarı Doğrusu karşısındaki konumu fiyatlama yorumu sağlar.

Eğer bir varlığın tahmin edilen beklenen getirisi, betasına göre modelin gerektirdiği getirinin üzerindeyse varlık aynı sistematik risk için fazla getiri sunuyor demektir.

Bu durumda varlık düşük fiyatlanmış olarak yorumlanabilir.

Eğer beklenen getiri doğrunun altındaysa varlık taşıdığı beta riskine göre yetersiz getiri sunar ve yüksek fiyatlanmış kabul edilebilir.

Denge mantığında yatırımcıların alım satım davranışları bu sapmaları azaltır ve varlıkların doğru üzerinde yer almasına neden olur.

FVFM’nin varsayımları modeli sadeleştirir.

Yatırımcıların riskten kaçındığı, beklenen getiri ve varyans üzerinden rasyonel seçim yaptığı, aynı beklentilere sahip olduğu ve aynı tek dönemlik yatırım ufkuyla hareket ettiği kabul edilir.

Sermaye piyasası tarafında tam rekabet, pazarlanabilir varlıklar, başlangıç denge durumu, varlıkların bölünebilirliği, risksiz faiz oranından borç alma ve verme imkanı, bilgiye engelsiz erişim, açığa satış serbestliği, vergi ve işlem maliyetlerinin bulunmaması, faiz oranlarının istikrarlı olması gibi varsayımlar kullanılır.

Bunların tamamı gerçek hayatta tam olarak sağlanmasa da modelin açık bir risk-getiri çerçevesi kurmasına yardım eder.

Modelin türetilmesinde pazar portföyü merkezi rol oynar.

Homojen beklentiler ve risksiz faiz oranından borç alma veya verme imkanı kabul edildiğinde, tüm yatırımcılar aynı riskli varlık portföyünü seçer; risk tercihlerine göre bu portföyü risksiz varlıkla farklı oranlarda birleştirir.

Piyasadaki tüm riskli varlıkları değer ağırlıklarıyla içeren bu teorik portföy pazar portföyüdür.

Pazar portföyü iyi çeşitlendirilmiş kabul edildiği için sistematik olmayan riskin ortadan kalktığı varsayılır.

Böylece tekil varlıkların fiyatlanmasında önemli olan, bu pazar portföyüne yaptıkları marjinal risk katkısıdır.

Beta iki şekilde tahmin edilebilir.

Kavramsal olarak beta, varlığın pazar portföyüyle kovaryansının pazar portföyünün varyansına oranıdır.

Bu oran, varlığın pazar hareketleriyle ne kadar birlikte değiştiğini gösterir.

Uygulamada ise bir varlığın tarihsel getirileri ile pazar endeksi getirileri arasında basit doğrusal regresyon kurulabilir; regresyon doğrusunun eğimi beta tahminini verir.

Bu regresyon menkul kıymet karakteristik doğrusu olarak adlandırılır.

Regresyon yaklaşımı yalnız beta değerini vermekle kalmaz; tahminin istatistiksel anlamlılığını ve pazarın varlık getirilerini ne ölçüde açıkladığını değerlendirme imkanı da sağlar.

Beta katsayısının ekonomik yorumu dikkat gerektirir.

Risksiz varlığın betası sıfır kabul edilir, çünkü piyasa hareketlerinden etkilenmez.

Pazar portföyünün betası birdir.

Betası birden büyük olan hisse senetleri piyasa yükseliş ve düşüşlerine daha güçlü tepki verme eğilimindedir; konjonktüre duyarlı sektörler bu gruba yaklaşabilir.

Betası birden küçük olan varlıklar daha savunmacı yapı gösterebilir.

Negatif beta teorik olarak piyasa ile ters yönde hareketi ifade eder, fakat uygulamada kalıcı negatif beta nadirdir.

Bir şirketin faaliyet kaldıracı, finansal kaldıracı, gelir yapısı ve sektör duyarlılığı beta üzerinde etkili olabilir.

FVFM ile endeks modeli arasında uygulama açısından yakın ilişki vardır.

FVFM beklenen, ileriye dönük getiri ve teorik pazar portföyü üzerine kuruludur.

Gerçek hayatta tüm pazar portföyünü ve beklentileri doğrudan gözlemlemek zordur.

Bu nedenle uygulamada pazar portföyünü temsil eden endeksler ve gerçekleşmiş getiriler kullanılarak endeks modeli tahmin edilir.

Endeks modelinde alfa, varlığın modelin gerektirdiği getirinin üzerinde sağladığı ek getiriyi; beta ise pazar artık getirisine duyarlılığı gösterir.