SPL Finansal Yönetim ve Mali Analiz Sermaye Yapısı Konu Anlatımı

Sermaye yapısı, bir işletmenin kaynakları içindeki borç ve özsermaye bileşimini anlatır.

Şirket yeni bir yatırım yapmak istediğinde yalnızca yatırımın kârlı olup olmadığına değil, bu yatırımın hangi kaynakla finanse edileceğine de karar vermelidir.

Finansman tercihi sermaye maliyetini etkiler; sermaye maliyeti yükselirse projelerin net bugünkü değeri düşer ve kabul edilebilecek bazı projeler reddedilebilir.

Doğru kaynak bileşimi ise sermaye maliyetini azaltabilir, projelerin değerini artırabilir ve şirket değerinin yükselmesine katkı sağlayabilir.

Bu nedenle sermaye yapısı, borç ve özsermayenin basit muhasebe dağılımı değil, şirket değerine bağlanan stratejik bir finansman kararıdır.

Borç ve özsermaye şirketin iki temel finansman kaynağıdır.

Borç verenler ortaklara göre daha az risk alır çünkü şirketin gelirleri ve varlıkları üzerinde öncelikli hakka sahiptirler.

Borç ilişkisi faiz ve anapara ödemeleri gibi önceden belirlenmiş nakit akışları yaratır; yükümlülüklerin yerine getirilmemesi ciddi hukuki sonuçlara yol açabilir.

Bu belirlilik nedeniyle borç verenlerin talep ettiği getiri genellikle ortakların talep ettiği getiriden düşüktür.

Ayrıca faiz giderinin vergiden düşülebilir olması borcun şirket açısından vergi sonrası maliyetini azaltır.

Bu nedenlerle borç, özsermayeye göre daha ucuz kaynak gibi görünür.

Özsermaye daha riskli bir kaynaktır çünkü ortakların getirisi kesin değildir.

Hisse senedi yatırımcısının beklediği kâr payı ve sermaye kazancı önceden garanti edilmez.

Şirketin gelir ve varlıkları üzerinde borç verenlerden sonra hak sahibi olurlar.

Bu nedenle ortaklar daha yüksek getiri talep eder ve özsermaye maliyeti çoğu durumda borç maliyetinden yüksektir.

Buradan, kaynak yapısında borcun payını artırmanın sermaye maliyetini sürekli düşüreceği sonucu çıkarılmamalıdır.

Borç arttıkça şirketin sabit faiz yükü yükselir, finansal risk artar ve ortaklar daha fazla risk üstlendikleri için daha yüksek getiri ister.

Böylece ucuz borcun sağladığı avantaj bir noktadan sonra özsermaye maliyetindeki artış ve finansal sıkıntı olasılığıyla dengelenir.

Faaliyet riski ve finansal risk ayrımı sermaye yapısını anlamada temel önemdedir.

Faaliyet riski, şirketin faaliyet kârındaki belirsizliktir.

Talep değişimleri, ürün fiyatları, girdi maliyetleri, rekabet koşulları ve sabit maliyetlerin ağırlığı faaliyet riskini etkiler.

Maliyet yapısında sabit giderlerin payı yüksek olan işletmelerde faaliyet kârı satış değişimlerine daha duyarlı hale gelir.

Finansal risk ise borç kullanımından kaynaklanır.

Net kâra ulaşılırken faaliyet kârından faiz gideri düşülür; faiz sabit nitelikli bir gider olduğu için borç arttıkça net kâr ve hisse başına kâr daha değişken hale gelir.

Bu nedenle aynı faaliyet riskine sahip iki şirketten daha fazla borç kullananın finansal riski daha yüksektir.

Geleneksel sermaye yapısı görüşü, makul düzeyde borç kullanılarak şirket değerini maksimize eden optimal bir sermaye yapısının bulunabileceğini savunur.

Bu yaklaşıma göre şirket belirli bir noktaya kadar düşük maliyetli borçtan yararlandıkça ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti azalır ve şirket değeri artar.

Ancak borcun payı yükseldikçe finansal risk büyür, özsermaye sahiplerinin talep ettiği getiri artar ve bir aşamadan sonra bu artış borcun maliyet avantajını aşar.

Optimal sermaye yapısı, borcun faydası ile maliyetinin dengelendiği ve sermaye maliyetinin en düşük olduğu borç-özsermaye bileşimi olarak görülür.

Modigliani ve Miller yaklaşımı, sermaye yapısı tartışmasına farklı bir temel getirir.

Verginin, işlem maliyetlerinin, iflas riskinin ve bilgi farklılıklarının olmadığı mükemmel işleyen piyasa varsayımında şirketin değeri sermaye yapısından bağımsızdır.

Bu durumda şirketin değerini belirleyen unsur, varlıklarının yaratacağı nakit akışları ve bu nakit akışlarının riskidir.

Borç-özsermaye bileşimi yalnızca bu nakit akışlarının borç verenler ile ortaklar arasında nasıl paylaşılacağını etkiler.

Borcun payı arttıkça özsermaye maliyeti de finansal risk primi nedeniyle yükselir; düşük maliyetli borcun etkisi bu artışla dengelenir ve ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti değişmez.

Vergi dikkate alındığında sonuç değişir.

Faiz gideri vergi matrahından indirilebildiği için borç kullanan şirket vergi tasarrufu sağlar.

Bu tasarruf, şirketin varlıklarının ortaklara ve borç verenlere dağıtılabilecek net nakit akışını artırır.

Modigliani-Miller yaklaşımının vergili halinde kaldıraçtan yararlanan şirketin değeri, kaldıraçsız şirket değerine borcun yarattığı vergi tasarrufunun bugünkü değeri eklenerek açıklanır.

Bu mantık altında borç arttıkça sermaye maliyeti azalır ve şirket değeri artar gibi görünür.

Fakat uygulamada şirketlerin kaynaklarının tamamen borçtan oluşması beklenmez; çünkü gerçek dünyada finansal sıkıntı, temsil maliyeti, kişisel vergiler ve piyasa kusurları vardır.

Dengeleme teorisi bu gerçekçi unsurları dikkate alır.

Borç kullanmanın vergi avantajı vardır, fakat aşırı borç finansal sıkıntı maliyetlerini artırır.

Finansal sıkıntı maliyetleri yalnızca yasal giderlerden ibaret değildir; müşterilerin güvenini kaybetmek, tedarikçilerle ilişkilerin bozulması, çalışanların şirkete bağlılığının azalması gibi dolaylı maliyetler de şirket değerini azaltabilir.

Gelirleri daha dalgalı olan şirketler finansal sıkıntıya daha açık oldukları için, aynı koşullarda daha düzenli gelir yaratan şirketlere göre daha az borç kullanmalıdır.

Böylece optimal sermaye yapısı, borcun vergi faydası ile finansal sıkıntı maliyetlerinin dengelendiği noktada ortaya çıkar.

Sermaye yapısını etkileyen bir başka unsur temsil sorunudur.

Yöneticiler şirket kaynaklarını ortakların değerini artırmayan amaçlarla kullanabilir; aşırı nakit akışı, yönetsel lüks harcamalar veya negatif net bugünkü değerli yatırımlar bu soruna örnek olabilir.

Borç kullanımı, düzenli faiz ve anapara ödemesi baskısı yaratarak yöneticiler üzerindeki disiplini artırabilir.

Ancak borç da kendi temsil maliyetlerini doğurur.

Yöneticiler, borç verenlerin beklediğinden daha riskli projelere girebilir veya ek borçlanmayla mevcut borç verenlerin konumunu zayıflatabilir.

Borç sözleşmelerine faaliyet ve finansal riskleri sınırlayan koşullar konması bu nedenle önem kazanır.

Finansman hiyerarşisi yaklaşımı ise şirketlerin önce iç kaynakları, sonra borcu, en son yeni özsermaye ihracını tercih ettiğini ileri sürer; çünkü yeni hisse ihracı dış yatırımcılara olumsuz sinyal verebilir.

Bu çerçevede sermaye yapısı kararı, maliyet, vergi, risk, bilgi ve yönetim çatışmalarının birlikte değerlendirilmesini gerektirir.

Bu teoriler birlikte okunduğunda sermaye yapısının tek bir ezber oranla açıklanamayacağı görülür.